摩根大通近日发布报告称，展望2012年，中国经济增长面临两大短期风险。从外部环境来看，欧元区主权债务危机持续发酵，全球需求持续疲软将继续拖累中国出口部门。从国内情况来看，未来几个月商品房市场供需景气度下滑以及房价下降可能呈加快态势。尽管从目前看，这一结果符合政府房地产市场的调控目标，但如果调整幅度过大过快，可能会加大宏观经济的下行风险。

　　出口行业受到欧债危机的冲击除了房地产行业之外，2012年外部需求的不确定性，特别是来自于发达国家的需求乏力，将对中国的出口造成很大的压力。欧元区主权债务危机的演变及其对全球金融市场及最终需求的潜在影响，仍然是笼罩在中国和全球经济上的一大阴影。作为中国最大的出口市场，欧元区在2012年可能陷入经济衰退是个令人担忧的消息。从最新的数据看，截至2011年底，中国对欧盟出口按季环比(经季节调整后年化增速)下降了21.9%。相比而言，同期中国对美国市场出口同口径增长了17.3%，对亚洲新兴市场的出口增长了11.8%。

　　预计2012年中国出口增速将大幅下降至10%，远低于2011年20.4%的增幅。2012年上半年中，有几个月可能会出现单月贸易赤字。从中长期来看，由于发达市场国家在未来几年内须致力降低债务水平，全球需求疲软可能会持续一段时间。这意味着中国过去十几年内以出口带动经济增长的模式不可能延续下去，当务之急是要加快向以内需为动力的经济增长模式的转型。

　　房地产市场可能出现超调房地产市场调整是2012年中国经济增长面临的最大国内风险。2009年以来，中国房价的上涨无论在幅度和广度方面都是前所未见的。在政府持续推行紧缩政策的影响下，住房市场目前已进入转折点。预计2012年房价在全国范围内将平均下跌5%-10%，其中部分一线城市跌幅可能达到15%-20%。

　　不过，房地产市场出现崩盘的可能性不大，政府可以择时放松房地产紧缩调控措施，以释放市场需求。摩根大通表示，目前住房市场的不景气很大程度上源于政府部门主导的一系列紧缩调控措施，人为地压低了市场需求，而非市场主动调整的结果。事实上，在居民收入稳步提高、城市化快速推进以及储蓄率依然高企的大环境下，商品房市场的潜在需求依然旺盛。如果政府放宽或者取消相关紧缩措施，市场需求将会出现反弹。从这个意义上讲，目前的情况是政策部门追求并且乐见的局面，有助于解决房地产泡沫隐患和在中长期促进经济结构的调整。

　　同时，从政策操作角度来看，中国住房市场存在巨大的地区差异，这一差异在一线城市和中小城市之间尤为明显。巨大的地区差异意味着房价如果出现大幅下跌，将很可能会首先出现在某些地区，然后再演变为全国性的问题。在这一传导过程中存在的时间窗口，将给政府相机调整政策提供宝贵的时间。

　　但是，不能排除房地产市场出现超调的可能性。中央政府已经屡次重申将继续贯彻执行房地产紧缩政策，房价下降已成为一项政治任务。再加上前几轮房地产调控均以失败告终，可能会导致本轮调控会出现紧缩政策力度过大、持续时间过长的局面。

　　因此，房地产市场的疲软成为拖累中国经济增长的主要国内风险。首先，它会导致房地产投资下降，影响相关行业并减缓经济增长。其次，政府土地出让收入会大幅降低，短期内这会进一步加大地方政府的融资压力。第三，房地产市场的表现影响银行贷款质量。由于住房贷款的信用质量较高以及房地产开发商贷款的比重相对较小(大约仅占银行贷款存量的7%)，因此在基准情景条件下，房价下调对银行体系的风险大体处于可控水平。但是，如果房地产市场调整恶化为市场崩溃，银行的资产负债表将由于第二轮的冲击效应(通过经济增速放缓和银行贷款质量全面恶化)而受到显著影响。因此，决策者在什么时间、以何种方式退出房地产紧缩政策，是2012年面临的一个主要政策抉择。

　　银行体系风险上升2011年以来资本市场对中国银行业的担忧不断上升。尽管中国上市银行股业绩优秀，并且拥有充足的风险缓冲监管资本，但其股价表现一直非常低迷。这一现象反映了2009-2010年银行业信贷供应快速增加所带来的负面效应。信贷投放大幅增加有效地配合支持了宏观刺激政策，但同时造成银行体系风险上升。具体而言，2009年银行业信贷投放同比增长32%，2010年增长20%，如此巨量的信贷增长伴随着资产价格的快速上涨(尤其是房地产市场)，为今后几年贷款质量恶化埋下了隐患。

　　实际上，受益于2009—2010年天量信贷供应的行业部门，正是当前市场最担心的风险点，如地方政府融资平台和房地产行业。摩根大通预计，未来2-3年银行业不良贷款率将显著上升，但不可能引发银行业危机。一方面，中国银行业将继续受益于低利率环境，因为低利率政策确保银行获得可观的净利差收入(目前净利差水平是2.7%)，并使不良贷款率保持在较低水平。就可能形成不良贷款的来源而言，房地产贷款的质量问题基本处于可控水平，这主要因为以政策为主导的调控不大可能造成房价全面大幅下降。

　　另一方面，地方政府融资平台贷款的信用风险相对很大，但是从历史形成原因和解决思路而言，这首先属于财政问题，因此更多地是对财政实力的考验。中国目前财政状况整体健康，因此，摩根大通认为，平台贷款尚不致引起债务危机，但会在近期给地方政府带来融资和流动性方面较大的压力。

　　不过，尽管短期无虞，但如果政府和业界不认真致力解决深层次的结构性问题，上述风险可能继续扩大。银行业应加强和完善风险管理体系，最重要的是形成贷款风险定价机制。站在决策者角度，如何处理银行系统与非银行融资渠道之间的关系，是未来几年面临的一个重要问题，尤其是在利率自由化尚未完成时期。

　　2012年GDP增速或放缓至8.4%从三驾马车情况看，预计净出口将拖累中国经济整体增长，导致全年GDP增速下降1个百分点。固定资产投资增速将小幅放缓，预计2012年固定资产投资全年同比增长名义和实际口径将分别达到18%和15%，较2011年同口径24%和16%的增长幅度出现小幅放缓，但仍将保持稳步增长的势头。而消费和城镇居民收入稳步增长将会延续2011年相对平稳的态势。

　　综合来看，摩根大通预测，2012年全年中国GDP同比增长8.4%。按季而言，2012年是个前低后高的走势，前两个季度按季节调整后的年化环比增速分别为7.2%和7.8%(经季节调整的增速是基于摩根大通内部的统计方法而得到的，与统计局正式公布的数据不具可比性)。与去年同期相比，前两个季度的实际GDP增长速度(未经季节调整)分别为8.2%和8.1%，相对于2011年第4季度8.9%的增速显著放缓。